导语： 2025年10月，安联研究发布了重磅经济展望报告，直面从贸易冲突、滞胀风险到美元霸权、资本市场泡沫等十大核心问题。在这充满不确定性的时代，这份报告为我们勾勒出了一幅未来几年的经济脉络图。本文将为您深度解读这份报告的精髓。
近日，安联研究发布了其最新的《2025-2027经济展望》报告，以十大问题为主线，对全球经济的关键领域进行了深入剖析。报告指出，全球经济正步入一个“轻度滞胀”与“高不确定性”并存的阶段，各国央行在弱增长、顽固通胀和庞大财政赤字之间艰难平衡，而地缘政治和选举周期则带来了额外的下行风险。
以下是我们对这份报告核心内容的详细梳理与解读：
1. 贸易战成本：谁在真正买单？
- 当前承担者： 主要是出口商。通过转移贸易路线（如经越南、墨西哥），出口商一定程度上抵消了影响。但理论上，越南（-1.3%）、瑞士（-1.4%）、加拿大等国2026年GDP增长受损最大。
- 未来波及者： 美国消费者。关税对美国通胀的推升作用预计将在2026年中达到+0.6个百分点。美国自身的GDP增长也将受到约-0.3%的拖累。
- 投资转移： 作为谈判筹码，各国对美FDI承诺若全部兑现，到2026-2028年将占美国GDP的6%，但这对其资本流出国（如欧盟）意味着巨大的机会成本。
- 全球贸易： 全球商品和服务贸易量增速预计将从2025年的+2%大幅放缓至2026年的+0.6%。
2. 滞胀：从风险变为现实？
- 基本判断： 是的，但属于“轻度滞胀”。全球增长乏力（2025年+2.7%，2026年+2.5%），而通胀仍居高不下（同期分别为3.9%和3.5%）。
- 区域差异：
- 美英： 通胀最为持久，预计美国通胀将贯穿2027年仍高于目标。
- 欧元区： 通胀已接近欧央行2%的目标，并有望保持。
- 消费疲软： 高利率、高物价抑制消费信心，家庭储蓄率居高不下，预计消费复苏将较为乏力。
3. 央行：能否解开政策困境？
- 三重挑战： 弱增长、顽固通胀、财政赤字推高长期利率。
- 利率路径：
- 美联储： 预计至2026年中仅再降息75个基点，终端利率3.25-3.50%，高于市场预期。
- 欧央行： 加息周期已结束，预计维持利率不变。
- 英国央行： 将进一步宽松，到2027年利率降至3.0%。
- 日本央行： 逆势加息，继续向1.0%的终端利率迈进。
- 量化紧缩： 欧央行、英央行和日央行将继续QT，而美联储的缩表已基本完成。
4. 美元霸权：面临不确定性？
- 贬值主因： 约三分之二的美元疲软源于市场预期美联储将比欧央行更鸽派（利率差异）。
- 去美元化： 约三分之一源于去美元化压力，但目前主要表现为增加外汇对冲，而非大规模资本外流。美国资本市场仍吸引强劲外资流入。
- 未来展望： 预计欧元兑美元将大致稳定在1.18左右。但若美联储独立性受损或出现“马阿拉歌协议”类政策，可能加速去美元化。
5. 财政赤字能将长期利率推多高？
- “特拉斯时刻”风险： 全球财政赤字高企，国债发行量巨大，持续推高长期收益率（如英国30年期国债收益率达1990年代以来最高）。
- 央行角色： 央行是关键玩家，可通过放缓QT甚至重启QE来稳定市场，为国债市场提供“看跌期权”保护。
- 曲线陡峭化： 长期端收益率因期限溢价上升而攀升，这反映的是财政和供应主导，而非衰退预期。
6. 欧盟国防开支：2026-27年终于要发力？
- 雄心计划： “重新武装欧洲计划”拟四年内投入8000亿欧元，其中1500亿用于军事采购。
- 现实瓶颈： 国防企业订单积压创纪录（约3500亿欧元），且资本支出意愿低（约5-6%），产能受限。内部合作不畅（如法德战斗机项目）。
- 温和预测： 预计到2027年国防开支占GDP比重温和升至2.3-2.5%，对欧洲GDP增长的拉动约为+0.2个百分点。实现2030年防务自主目标挑战巨大。
7. 企业如何应对高融资成本？
- 韧性表现： 多数行业Q2盈利超预期，通过提升运营效率、重谈供应商合同、投资自动化等方式抵消成本压力。
- 分化明显： 大企业利用此前低利率锁定长期债务，受冲击小；中小企业依赖银行贷款，感受更直接。
- 破产潮： 全球企业破产数预计2025年增+6%，2026年增+4%，峰值或在2027年。
8. 资本市场泡沫将至？
- 基本判断： 暂无泡沫，但AI热潮已被充分定价。
- 美股估值： 高市盈率（P/E 23x）但强劲的长期盈利增长（年增15%）使市盈增长比率（PEG）保持在1.4x的可持续水平。
- 风险集中： 涨势集中于少数科技巨头（“七巨头”），市场高度依赖AI预期的兑现。
9. 哪些新兴市场面临失衡风险？
- 总体乐观： 新兴市场（除中国外）处于扩张周期，增长超预期。
- 隐忧浮现： 部分国家需密切关注，如阿根廷、巴西、埃及、印尼。多数拉美、中东欧国家（净债务国+经常账户赤字）易受风险情绪逆转冲击。
- 中国： 2025年增长预计+4.8%（出口强劲），2026年放缓至+4.2%。需应对内需疲软、房地产下行和通缩压力，预计2026年初有进一步政策支持。
10. 哪些风险可能引致下行情景？ 报告为三大主要下行风险赋予了概率：
- 贸易衰退（45%概率）： 美国关税升级导致全球增长受损，通胀上升。
- 去美元化冲击（35%概率）： 美联储独立性受损，美元大幅贬值，EUR/USD突破1.25。
- 主权债务危机（20%概率）： 高债务和高利率压垮法国、意大利、英国、美国等国的财政。
此外，地缘政治（北约-俄罗斯冲突、中东局势、台海问题）和AI（泡沫破裂或强化美国例外主义）也是重要风险变量。2025-2027年全球密集的选举周期（涉及全球63.3%GDP的国家）也将增加政策不确定性。
总结 安联的这份展望描绘了一幅复杂的经济图景：增长放缓、通胀粘性、政策两难、风险四伏。对企业、投资者和政策制定者而言，未来几年的关键词将是适应力、选择性和风险管理。在不确定性成为新常态的背景下，深入理解这些核心趋势，将是做出明智决策的第一步。
